第十四章　債券投資組合管理

　　第一節(jié)　債券收益率及收益率曲線

　　一、債券收益率的衡量

　　(一)單一債券收益率的衡量

　　債券的到期收益率：為了使債券的支付現(xiàn)值與債券價(jià)格相等的貼現(xiàn)率(內(nèi)部收益率)。

　　債券的到期收益率可以被看作是債券自購(gòu)買(mǎi)之日起一直到到期日為止的一個(gè)平均收益率。

　　它的含義是將未來(lái)的現(xiàn)金流按照一個(gè)固定的利率折現(xiàn)，使之等于當(dāng)前的價(jià)格，這個(gè)固定的利率就是到期收益率。

　　付息式債券的投資回報(bào)主要由三部分組成：本金、利息與利息的再投資收益。在到期收益率的計(jì)算中，利息的再投資收益一般情況下都是傾斜的，而且市場(chǎng)時(shí)刻都在變化之中，票息的再投資利率是變動(dòng)的。另外，到期收益率的計(jì)算沒(méi)有考慮稅收的因素，當(dāng)債券收益需要計(jì)算繳稅時(shí)，要在票息中扣除稅款再進(jìn)行折現(xiàn)。

　　對(duì)于持有一定期限的債券來(lái)說(shuō)，可以根據(jù)假定的再投資利率計(jì)算該債券的總的息票支付以及再投資收益，同時(shí)根據(jù)計(jì)劃投資期限到期時(shí)的預(yù)期的必要收益率計(jì)算該時(shí)點(diǎn)上的債券價(jià)格，二者之和即為該債券的總的未來(lái)價(jià)值，并代入以下公式求得現(xiàn)實(shí)復(fù)利收益率：

　　(二)債權(quán)投資組合收益率的衡量

　　兩種方法：加權(quán)平均投資組合收益率和投資組合內(nèi)部收益率

　　1.加權(quán)平均投資組合收益率

　　加權(quán)平均投資組合收益率是對(duì)投資組合中所有債券的收益率按所占比重作為權(quán)重進(jìn)行加權(quán)平均后得到的收益率，是計(jì)算投資組合收益率最通用的方法，但其缺陷也很明顯。例如，對(duì)于一個(gè)計(jì)劃投資期限為2年的投資者來(lái)說(shuō)，如果投資組合的99%都集中在6個(gè)月期的債券上，使用加權(quán)平均的方式計(jì)算的投資組合收益率將很難對(duì)投資決策形成有效支持。

　　2.投資組合的內(nèi)部收益率

　　債券投資組合的內(nèi)部收益率是通過(guò)計(jì)算投資組合在不同時(shí)期的所有現(xiàn)金流，然后計(jì)算使現(xiàn)金流的現(xiàn)值等于投資組合市場(chǎng)價(jià)值的利率，即投資組合內(nèi)部收益率。

　　與加權(quán)平均投資組合收益率相比，投資組合內(nèi)部收益率具有一定優(yōu)勢(shì)，但投資組合內(nèi)部收益率的計(jì)算需要滿足以下兩個(gè)假定，這一假定也是使用到期收益率需要滿足的假定，即：

　　(1)現(xiàn)金流能夠按計(jì)算出的內(nèi)部收益率進(jìn)行再投資;

　　(2)按資者持有該債券投資組合直至組合中期限最長(zhǎng)的債券到期。

　　二、影響收益率的因素

　　(一)基礎(chǔ)利率

　　基礎(chǔ)利率是投資者要求的最低利率，一般使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)債收益率作為基礎(chǔ)利率的代表。

　　(二)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)

　　債券收益率與基礎(chǔ)利率之間的利差反映了投資者投資于非國(guó)債的債券時(shí)面臨的額外風(fēng)險(xiǎn)，因此也稱為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

　　1.發(fā)行人的種類

　　不同種類的發(fā)行人代表了不同的風(fēng)險(xiǎn)和收益率，它們以不同的能力來(lái)履行契約所規(guī)定的義務(wù)，這種利差一般稱為市場(chǎng)板塊內(nèi)利差。

　　2.發(fā)行人的信用度

　　債券發(fā)行人的信用度越低，投資者所要求的收益率越高;反之則較低。

　　3.提前贖回等其他條款

　　如果條款對(duì)債券發(fā)行人有利，比如提前贖回條款，則投資者將要求相對(duì)于其他債券來(lái)說(shuō)較高的利差;反之，如果條款對(duì)債券投資者有利，比如提前退回期權(quán)和可轉(zhuǎn)換期權(quán)，則投資者可能要求一個(gè)小的利差。

　　4.稅收負(fù)擔(dān)

　　國(guó)債利息一般不需要支付所得稅。而零息債券沒(méi)有利息支付，其面值與發(fā)行價(jià)格之間的資本利得需要繳納資本利得稅，而與投資者所處的所得稅稅收等級(jí)無(wú)關(guān)。

　　5.債券的預(yù)期流動(dòng)性

　　一般來(lái)說(shuō)，債券流動(dòng)性越大，投資者要求的收益率越低;反之，則要求的收益率越高。

　　6.到期期限

　　由于債券價(jià)格的波動(dòng)性與其到期期限的長(zhǎng)短相關(guān)，期限越長(zhǎng)，市場(chǎng)利率變動(dòng)時(shí)其價(jià)格波動(dòng)幅度也越大，債券的利率風(fēng)險(xiǎn)也越大。